事件:2018年Q1实现营业收入9.85亿元,同比+8.9%,环比-11.0%;归母净利润1.56亿元,同比+3.3%,环比+9.1%;实现扣非净利润1.51亿元,同比增长2.3%,环比+7.2%。因产能受限收入平稳增长,利润率环比提升:收入端,报告期内营业收入同比/环比为+8.9%/-11.0%,营业成本同比/环比为+7.2%/-11.5%,公司主营业务运行稳定,收入和成本保持同步变动,因暂无新项目产能投放,营收增长主要依靠产线技改挖掘产能、产品结构优化增加收入。Q1毛利率33.6%,环比提升0.3个pct,同比提升1个pct,产品的销售和成本把控持续向好。
   
费用端,报告期内销售费用同比/环比为+29%/-17%,同比增速快于营收,主要系拓展市场及销售规模增加导致人员薪资、运输费用及代理费增加所致;管理费用同比/环比为+31%/-13%,同比增速快于营收,主要系江西二期前期投入以及研发费用增加所致;财务费用同比/环比为+508%/+200%,汇兑损失增加所致,假设财务费用与去年同期相同,归母净利润同比/环比为+10%/+16%。净利率15.9%,环比提升2.9个pct,同比下降0.9个pct。
   
其他重要事项,Q1应收账款11.62亿元,同比-10%,主要系回款率提升所致;其他非流动资产2.49亿元,同比+21%,主要系江西二期持续投入所致;应付票据4.51亿元,同比32%,主要系票据结算增加所致。
   
Q1处于蓄力期,静待江西二期&珠海两大新项目放量:目前硬板业务产能利用率90%+,订单能见度高于行业平均;软板业务通过不断提高非手机客户占比、海外客户占比,来增强订单稳定性和提高产品附加值。公司目前受产能限制较大,17年硬板产量约330万平方米,预计江西年产能240万平米刚性板项目18年可新增30-50万平方米产量,19年可新增60-100万平方米产量,公司18/19年硬板预计产量370/440万平方米;17年软板产量约75万平方米,珠海项目已过环评预计明年投产,一期年产软板80万平米,产值至少约15亿,公司18/19年软板预计产量85/120万平方米。
   
智能制造加速推进,产品结构持续优化:公司是国内推行智能化工厂较早的企业,15/16/17年人均产值38/44/51万元,江西&珠海新工厂智能化程度全球首屈一指,PCB智能工厂人均产值行业规划值约200万元,公司还有很大提升空间。此外,在产品端,公司大力开展了高密度多层柔性板、高精度指纹识别柔性板、77G汽车雷达微波板、高频5G天线板、埋嵌铜块技术、双面凸台板、PCB塞孔树脂等技术研发项目,对相关的产品和技术进行了重点开发和攻关,该等产品将使公司始终占据陆资PCB技术高点,保持长期竞争力,为业绩增长提供长期动力。
   
投资建议:预计18-20年净利润分别为7.4/9.7/13.0亿,EPS1.83/2.38/3.19元,当前股价对应PE分别为25.7/19.7/14.7X,给与2018年35X估值,上调目标价至64.0元,维持“买入”评级。
   
风险提示:下游需求低于预期;新产能拓展低于预期;汇兑损益风险。