三大产品鼎立,稳居内资PCB排名第二。景旺电子最初仅有RPCB产品,2017年,RPCB产品占景旺电子总营收的58.9%,FPC占比31.4%,MPCB营收占比8.1%,是国内少有横跨RPCB、FPC和MPCB三大产品线的厂商。2013-2016年公司全球排名从第48名稳步上升至第32名,目前在内资PCB企业排名高居第2位。
   
顺应PCB产业发展逻辑变化,及时拓宽产品线。纵观PCB行业发展史,1995-2000年受益于电子信息产业的快速发展,全球PCB产值年均增长率10.7%。1993年3月,景旺电子成立,受益于行业高速增长,2011年公司RPCB产品收入规模已达10.3亿元。2010年以来,全球PCB市场基本维持稳定,总产值从2010年524亿微增至2016年542亿美元,Prismark预测PCB产业2017-2022年年均复合增长率维持在3.2%左右。2010年以来寻找结构性成长机会更为重要。2004年成立FPC事业部,进行柔性电路板工艺技术的研发及产品生产,2006年建设FPC专业化工厂,充分受益于面板产业及消费电子零部件向大陆转移的进程。随着LED行业兴起并向大陆转移,2010年底,景旺龙川MPCB生产基地正式投产,产品主要应用于LED照明和LED显示。
   
精益管理典范。景旺的ROE/ROA/ROIC分别为21.50%、17.41%、18.93%,均处于同业前列。将ROA指标拆解,分别对比资产周转率和净利率两项指标。2013年以来,公司产能利用率达86%-95%,既表明景旺电子的资产使用效率较高,又表明公司产品与资产匹配程度高。2011-2017年,随着三大产品线产能利用率持续提升,景旺电子毛利率30.8%-32.5%,处于行业领先位置,仅次于小批量PCB龙头崇达技术。另一方面,景旺电子三费费用率位于10.1%-13.9%,较为稳定。因此,近三年景旺电子净利率维持在16%。
   
应用领域及客户广泛,成长弹性大。景旺电子产品广泛应用于通讯设备、计算机及网络设备、消费电子、汽车电子、工业控制等行业,其中通信设备、汽车电子应用比例上升显著。
   
公司对于大客户的依赖程度较低,2017年前五名客户销售额9.8亿元,占年度销售总额23.68%,比历史水平微降。公司主要客户包括冠捷、武汉天马、信利集团、亚旭、ICAPE、华为、霍尼韦尔、群创光电、海拉、POWER-ONE、艾默生、罗技等国内外优质企业。
   
首次覆盖,给予“买入”评级。预测景旺电子2018/2019/2020年收入分别为51.3/62.9/79.8亿元,净利润分别为8.29/10.81/13.28亿。公司是国内智能化工厂代表,15/16/17年人均产值41/46/54万元,看好公司持续的投资价值,参考历史估值水平,给予景旺电子2018年32X估值参考,上升空间34%,给予买入评级。
   
风险提示:车用PCB市场增长不及预期,新产能市场拓展不及预期。